脱壳云峰或许只是绿地优化表内资产走出的第一步，这家立志要在2016年实现从偏重规模向偏重盈利转变的开发商正试图甩掉更多的“重包袱”。

　　3月11日，绿地控股发布公告披露，其全资子公司绿地控股集团有限公司与荣耀基金旗下Amare投资管理集团在新加坡签署协议，设立酒店业房地产投资信托并拟在新加坡证交所主板上市。

　　该酒店业投资信托将从绿地手里收购19家位于中国境内的酒店物业，总计价值约为210亿元。

　　其中，首批收购的资产为绿地旗下上海绿地梅陇智选假日酒店、南京绿地洲际酒店、济南绿地美利亚酒店、西安绿地假日酒店、郑州郑东新区雅乐轩酒店、扬州绿地福朋喜来登酒店等六家酒店(包括物业和部分酒店运营资产)，总收购价款暂定为62亿元。

　　绿地方面透露，其将在该信托中认购30%份额，并且以适当的方式继续参与对酒店的管理。在该酒店业投资信托的发展计划中，绿地于其他国家开发的酒店物业也有可能成为标的资产。

　　在目前国内市场还多停留在类REITs阶段时，绿地是次与荣耀基金的合作不管是从投资属性，还是运作安排来看，都更贴近于轻资产的本质。不过，急于寻找轻资产出口也恰恰印证绿地旗下庞大的酒店重资产给其带来的压力。

　　将连年业绩下滑的云峰出表已经让绿地避免在借壳上市第一年交出太难看的成绩单，而一旦将资金沉淀更高和运营难度更大的酒店资产打包成REITs，绿地表内这部分算不上高效的资产有望做一次一举多得的减法。

　　210亿REITs的背后

　　观点地产新媒体获悉，此次与绿地合作的Amare投资管理集团是一家于2013 年在新加坡注册成立并存续的投资管理公司。其专注于房地产投资和主题公园、酒店、 零售业及高档住宅物业的开发运营。

　　该公司隶属于新加坡荣耀基金管理集团，其主席苏大卫在私募股权投资和公司并购领域有超过30 年的经验，而他的另一个身份是Global Capital Markets的合伙人。

　　对于首选新加坡进行REITs试水，绿地方面解释称，主要是基于新加坡是亚洲最大的REITs市场，机制相对成熟。若试水成功、条件及模式成熟，绿地还将推进旗下境内外更多优质大宗资产的金融化。

　　“绿地本身在内地和香港已经有多个上市平台，并且它在澳大利亚、英国、美国有不少海外项目，新加坡REITs的运作条例已经比较成熟，对绿地来说，可以配合国际的项目去熟悉不同的资产市场。”第一太平戴维斯高级董事黄国钧向观点地产新媒体分析道。

　　当然，香港资本市场本身的不景气或许也是绿地远赴南洋的一个考虑。“香港资本市场比较容易受国内的影响，现在国内经济下滑，A股也不见有太大的起色，香港股市在沪港通那波热潮后一直下滑到现在，还处于不太景气的状况。”

　　以国内酒店资产打包成REITs上市，绿地并非首例，两年前，开元酒店已经在香港成立了开元产业信托基金，先绿地一步摘下“全球首支中国酒店REITs”的头衔。不过就资产规模而言，绿地却称得上是当之无愧的老大，210亿的数值也成为了目前为止中国房企最大规模的REITs.

　　然而，从投资回报周期而言，绿地计划打包上市的酒店资产却还未完全得到资本市场的首肯。至少在专业投资人士看来，这是次于写字楼、商场等物业的标的资产。

　　“由于酒店物业的开发许多不是客源推动型，而是伴随其它房地产开发项目(比如住宅、商业等)产生的，导致酒店的投资远远高于需求的增长，从而运营业绩不足，投资回报低，而绿地的酒店还多处于成熟期”

　　观点地产新媒体查阅公告，在绿地首批打包的6家酒店资产中，最早启动营运的南京绿地洲际酒店和西安绿地假日酒店于2010年开业，而济南绿地美利亚酒店开业尚不足两年。

　　在绿地年初披露的持有物业运营情况中，其已经投入营运的7144间酒店客房的平均入住率为57.9%，全年营收14.29亿元。截至去年上半年，绿地已经投资和管理酒店项目达70余个，项目遍布全球8国51城，拥有各类客房20000余间，酒店资产超过200亿元，这部分物业无疑占用了绿地庞大的现金流。

　　不同于股票投资，酒店REITs的收益来源主要依赖于运营收入和房产升值，因此在酒店运营短板尚存，不足以达到投资者希望的回报区间时，绿地为推动酒店REITs在新加坡的落地也做出了额外的让步。

　　绿地在公告上称，为满足酒店业投资信托在新加坡证券交易所主板上市的要求，在酒店业投资信托相关证券首次公开发行完成之日起五年的期限内，绿地承诺基于总收购价款(暂定为62亿元)向酒店业投资信托及相关方提供不少于每年6%的额外收入支持。

　　绿地减负资产负债表

　　值得一提的是，一旦绿地这个210亿规模的最大REITs成形，该部分酒店资产将不再归于上市平台表内，而打包成REITs所募得的资金将有效补充绿地的资金池，同时优化绿地的资产负债表。

　　绿地控股董事长、总裁张玉良表示，“轻资产化”将一直作为绿地战略方向，在该公司中期发展规划中即明确，“不论是存量业务的创新，还是增量业务的开拓，都尽可能坚持轻资产、快成长的原则，始终确保企业资产结构合理、现金流状况良好。”

　　证券分析人士认为，绿地近期大力推动的轻资产与其债务负担大幅提升不无关系。中金公司在近期的研报中指出，绿地控股集团近年来地产投资激进，14年以来自由现金流缺口均超过400亿元。

　　“3季末考虑87亿元应付票据后总债务已接近2500亿元，是14年EBITDA的18倍，债务资本比高达78%，是房地产行业债务负担最重的发行人之一。短期周转方面，绿地3季末含票据净短期债务仍超过400亿元，即使考虑4期公司债200亿元发行额可以补充一定流动性，但对再融资的依赖性仍然较强。”

　　显然，庞大的资产对于绿地来说也意味着更强的资金渴求，某种程度而言，这已经形成了绿地“甜蜜的负担”，因此从脱壳云峰开始，绿地正在做一轮繁复的资产减法。

　　为了避免对整体业绩的拖累，已为公众公司的绿地决定收缩能源战线，并在2015年10月27日宣布解除对云峰集团的股权委托管理协议。通过这次委托管理权的解除，绿地无须再将云峰集团的业绩纳入合并报表。

　　2009年绿地选择托管并控制云峰的时候，是国内煤炭行业景气度较高的时期，这家能源公司在绿地成为世界500强企业的路上居功至伟，但囿于能源行业的持续低迷，云峰集团不幸沦为绿地业绩报表中的“不和谐”音符。

　　可以肯定的是，在现实的资本市场面前，绿地已经着手去编制一份能够说服投资者和另公司高枕无忧的业绩报表，而为了这份足够漂亮的成绩单，绿地的金融手法屡试不爽。

　　作为迈出轻资产的第一步，绿地在去年12月把旗下的6个商办项目出售给了一支基金，其操作手法是，先在绿地金融控股集团旗下成立若干SPV(特殊目的公司)，包括上海堃懿、上海懿勋等，再将旗下的商办项目装入上述公司。

　　紧接着，绿地将这6家公司99.999%的股权转让给有限合伙基金——上海彤熹投资，股权交易对价为16.97亿元。收购完成后，基金还将提供资金38.46亿元，以清偿这些公司收购绿地项目而产生的应付款。通过这次出售，绿地总计回笼资金55.43亿元。

　　据观点地产新媒体了解，绿地该地轻资产化的项目包括西安绿地正大缤纷城、成都绿地国际花都、上海绿地公园广场、南昌绿地中央广场、北京房山缤纷城、上海金天大厦。

　　对绿地而言，走向轻资产无疑是现实的一个选择，在为各地打造太多地标商业后，这家开发商也需要找到合适投资者或者接盘方以实现资金回笼，投入到下一阶段的开发中。